区块链神吐槽经常有人问我，“既然可转债涨的时候像股票，跌的时候像债券，那是不是可以等到牛市再买可转债？”其实，会有这样的问题，本质上是因为，提问者既没明白可转债的获利逻辑，也没明白股票的获利逻辑。今天简单说一下两者获利逻辑的异同。
- 获利原理不同
- 获利节奏不同
一、获利原理不同
首先，一切超额收益，都来源于市场对某些资产给出了错误的定价。
价格投资者通过股票获利，本质上是依靠“市场对该上市公司的资产定价有误”。比如在香港上市的某内地公司，该公司几乎没有负债。这家公司在内地拥有N座写字楼、商场、酒店，以及一些其他产业。其中一座楼的市价，就大于等于该公司当前的总市值。也就是说，按照当前估值，其他资产近似于白送。
这种情况下，投资者的超额收益来源，是资产定价的扭曲。这家公司的运营效率并不算高，现金分红占净利润的比例也不算很高，但由于资产本身打了3-4折，则投资者所获得的利润和分红，相对而言就颇丰厚了。
而可转债的逻辑是不同的。一张价格100元，溢价率10%的可转债，它所对应的正股，未必是低估的，甚至极有可能是高估的。但即便如此，满足上述条件的可转债（价格100元，溢价率10%），在历史上往往会有相当不错的收益，这其中的原因，不是因为市场对“公司资产”的定价扭曲，而是因为市场对可转债所隐含的“期权价值”没有给出合理的估值。
一张可转债，如果拆开来看，本质上是“纯债+看涨期权+或有或无的看跌期权”的复合体。（或有或无的“看跌期权”，对应或有或无的“下调转股价”）
一张可转债，价格100元、溢价率10%，则意味着该转债所对应的股票，价格只要先上涨10%，再涨就会全部体现为可转债的收益。比如该股票上涨70%，则可转债的收益就是60%。
这里的不对称性在于，即便是高估的股票，即便是严重高估的股票，其价格依然有可能继续上涨、翻倍、甚至翻几倍。证券市场中，股票的估值，在牛市与熊市中，估值相差五倍、十倍，甚至更多，都是极常见的。（就连中石化、中铁建这些巨兽也是如此）
因此，一张价格100元、溢价率10%、正股高估的可转债，它所面临的局面是这样的：
1、哪怕正股最终会跌，但短期内依然有可能涨，有可能跌；
2、如果正股涨了，转债会跟随股票一起涨。如果正股跌了，转债到期还本付息，不随股票一起下跌（不违约的前提下）。
3、如果正股下跌，转债还有很大的可能“下调转股价”。（即使不考虑这一点，单纯考虑1和2，也已经是足以带来超额收益的不对称）
因此，回到前面的问题：是不是可以等到牛市再买可转债？
答案是：不能，也不可能。
可转债获利的本质，就是“上涨时的收益，与下跌时的损失不对称”如果你知道什么时候会有牛市，那么，这种“不对称”毫无价值。因为对你来说，根本没有下跌，只有上涨。
同样，如果你知道什么时候有牛市，你买股票的时候，其实也不需要看估值。毕竟从统计上看，牛市中高估值的股票，涨幅未必更小。高估的股票，其危害在于：下跌的时候，深不见底。
二：获利节奏不同
股票的股权属性、可转债的纯债+期权属性，决定了这两个品种都是在牛市中获得更丰。但是相比之下，可转债对牛熊周期的依赖度更低、在系统性牛市中的收益也比股票略低。
另一方面，与股票相比，不同可转债之间“同涨同跌”的特性更弱，换句话说，在一个完整的牛熊周期中，可转债的收益分布更加均匀。
这种“看上去更均匀”的现象，主要是两个原因导致：
1、不同可转债的“溢价率”不同，因此即使面对一个像07年、09年、15年那样的系统性牛市，可转债的涨跌也会非常不同步。比如一个溢价率10%的转债已经翻倍时，另一个溢价率100%的转债可能刚刚涨了一点。这个特性，也导致了可转债的投资者，在一个系统性的牛市中，更容易“吃到第二口”。毕竟投资可转债时，只要能买到价格在100元附近的转债（只买到一两只不行，要分散），就不必去猜测市场何时会崩。
2、可转债有“下调转股价”这个BUG加持，很多时候，可以在股票“跌下去又涨回来”的过程中，实现收益。关于这一点，可参考这两篇文章：
- 利欧
- 蓝标
最后，重申一下我对当前市场的看法：
一：“港股蓝筹”好于“内地转债”
二：“内地转债”好于“A股”
三：“A股”好于“美股”
更多关于可转债的知识，可参看我的专著《投资要义》
可转债又双叒叕，又贵了吗？
最近又有很多朋友问我，可转债是不是贵了？
我说：不是跟你们上次问的时候，差不多吗？
好像经常这样，跌了一个星期，然后花一星期涨回来，似乎就跟两个星期前不一样了。
目前可转债市场，总市值约为6000亿，转债数量374只。
其中：
100元以下的12只；
105元以下的46只；
到期收益率为正的160只。
历史上，可转债的：
平均收盘价为166元；
平均最高价为200元；
平均最低价为102元；
平均存续期为2.3年；
所以，我的思路很简单：到期收益率为正的160只可转债中，能不能选出一个“价格、溢价率、安全等级”都还不错，且“公司转股动机很强”的投资组合？如果能，可转债对我而言，就不贵。
当然，有些人喜欢买200元以上，“价格高、盘子小、波动大”的可转债，那我们玩的，不是同一个游戏。
“现在可转债贵不贵”，这本身不是一个正确的问法。正确的问法是：“现在能不能选出不贵的可转债？”
可转债，是个工具。刀能杀人，也能救人；盾能护人，也能反过来砸碎人的脑袋。
我之前在《财富工具》一书中说过，如果以“冷兵器”做比喻，可转债像“软猬甲”。然而，如果你非要在甲刺上涂毒，然后反过来穿……那可怨不得天，也怨不得人。
最后，一个老读者必然会问的问题：可转债和港股哪个好？结论还跟以前一样吗？
答案是：一样。目前的机会等级，“港股蓝筹”好于“内地转债”，“内地转债”好于“A股”。
过去几年，我的“可转债基金”，涨幅远远超过“股票基金”。
如果你通读了《投资要义》，知晓“价值投资”的基本逻辑，则这种情况下，港股的机会等级，当然“依旧”好于转债，也只会“更加”好于转债。
当前个人持仓：80%港股蓝筹（在港上市的内地央企）；20%可转债。没有A股，没有美股。
风雪连绵向天啸：没有A股？ 你这是典型的偏见啊
破晓笔记(作者)：同股同权，买低不买高。
可转债又双叒叕，又贵了吗？破晓笔记
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一些随想~
